El Gobierno no logró convencer al mercado de postergar el mayor vencimiento dólar-linked del año y quedó con cerca de USD 2.600 millones concentrados para el cierre de agosto. Pese a ofrecer nuevos instrumentos atados al tipo de cambio oficial y tasas consideradas atractivas, dos de cada tres inversores rechazaron el canje y optaron por mantener el título que vence a fin de mes.
El Tesoro buscaba descomprimir la LELINK D31G6 mediante un canje por dos nuevos instrumentos, el D30S6 y el D30O6, con vencimientos en septiembre y octubre. Sin embargo, la operación alcanzó apenas USD 1.354 millones, equivalentes al 34,1% del monto en circulación.
De ese total, USD 1.213 millones fueron hacia el bono con vencimiento en septiembre y apenas USD 141 millones se trasladaron a octubre. El resultado dejó un remanente cercano a USD 2.600 millones en la D31G6, que deberá afrontar su fixing esta semana y posteriormente el vencimiento.
El dato llamó la atención entre los operadores porque Economía no estaba intentando estirar significativamente los plazos. El grueso de la propuesta implicaba correr el vencimiento apenas un mes y, además, mantener la cobertura frente a una eventual suba del dólar oficial.
Caputo enfrenta vencimientos por 15 billones con el mercado saturado de bonos largos
Facundo Pascual, asesor financiero, señaló a LPO que el resultado deja una señal todavía más clara cuando se observa qué hicieron quienes sí aceptaron el canje. «De lo poco que se canjeó, el 90% eligió el plazo más corto posible, septiembre, y prácticamente nadie quiso octubre. Es el mismo patrón que se repitió en el canje de julio, donde el 91% se volcó a la opción más corta disponible», explicó.
Para Pascual, esto no implica necesariamente que el mercado esté apostando a una devaluación inmediata ni que dude de la capacidad de pago del Tesoro. «Nadie quiere resignar cobertura cambiaria por más de unas semanas en un año que se viene con elección por delante. Es una preferencia por la liquidez y la opcionalidad frente a la incertidumbre electoral», afirmó.
Las tasas tampoco parecían, en principio, poco competitivas. El D30S6 ofreció una tasa efectiva anual del 10,53%, mientras que para el instrumento con vencimiento en octubre fue del 7,98%. Aun así, el mercado prefirió quedarse con el papel corto y cobrar.
El resultado volvió a mostrar una dificultad que comenzó a aparecer en las últimas licitaciones: los inversores aceptan financiar al Tesoro, pero muestran cada vez menos disposición a extender los plazos. La adhesión fue la más baja entre los canjes de instrumentos dólar-linked realizados durante el año.
El episodio ocurre además en momentos en que el Gobierno busca mantener al dólar mayorista contenido alrededor de los $1.500. Distintos informes de mercado detectaron que los instrumentos dólar-linked se transformaron en una de las principales herramientas utilizadas para administrar la demanda de cobertura, mientras el BCRA mantiene todavía una posición vendida relativamente reducida en futuros.
Pascual advirtió que desde mediados de abril se observa otro fenómeno: prácticamente cada dólar que compra el Banco Central para acumular reservas encuentra como contrapartida un aumento de la cobertura a través de futuros y dólar-linked. «Los pesos que emite el Central al comprar reservas no se están quedando en el sistema como demanda de activos en pesos, sino que salen a buscar protección cambiaria casi de inmediato», explicó.
Para el asesor, ahí aparece el costo creciente de la estrategia oficial. «Cada vez le cuesta más caro en tasa y en instrumentos de cobertura mantener el dólar mayorista por debajo de los $1.500», sostuvo. Y aclaró que esto no supone necesariamente una crisis inmediata, sino que reduce el margen de maniobra del Gobierno hacia adelante.
La atención estará puesta ahora sobre el fixing de la D31G6. El volumen que quedó en circulación es el más elevado entre los instrumentos dólar-linked que llegaron a esa instancia durante 2026, lo que aumenta la sensibilidad del mercado ante cualquier movimiento del tipo de cambio oficial.
El antecedente inmediato tampoco pasa inadvertido. En anteriores fixing de títulos dólar-linked se observaron episodios de mayor presión cambiaria e intervención oficial. Por eso, el fracaso del canje dejó al Gobierno con un volumen considerablemente mayor al que buscaba administrar originalmente.
La tensión se combina con otro desafío para Caputo. Esta misma semana el Tesoro deberá volver al mercado para afrontar vencimientos en pesos cercanos a los $15 billones, en un escenario en el que la liquidez viene mostrando fuertes oscilaciones y los inversores castigaron especialmente los tramos más largos de la curva.
El dilema para Economía será cuánto renovar y a qué costo. Un rollover demasiado bajo podría liberar pesos y agregar demanda sobre el dólar, mientras que sostener una política monetaria excesivamente contractiva obliga al Gobierno a convalidar tasas elevadas, con impacto sobre el crédito y una morosidad de los hogares que permanece en niveles récord.
El fallido canje dejó así una señal que va más allá de los USD 2.600 millones que quedaron para fin de mes. El Tesoro pretendía comprar tiempo ofreciendo cobertura cambiaria, pero una amplia mayoría de los inversores eligió no dárselo.
